破发潮又来，这次轮到了锂电。2022年9月以来的新股破发近半，其中锂电相关的新股破发率超过八成，从材料、电池厂到新能源造车都未能幸免。

(资料图片仅供参考)

9月以来在A股、港股上市的万润新能、帕瓦股份、零跑汽车、中创新航、华宝新能等企业都遭遇了首日破发，可谓是一胜难求。这一轮破发潮的到来让很多人始料未及，很多新股挂牌前被认为是“大肉签”，结果上市后“中签如中刀”。

在TMT近乎濒死，消费赛道一蹶不振，生物医药严重估值倒挂，半导体景气度下行的情况下，当下的一级市场，新能源赛道几乎是硕果仅存的最后一个仍然火热的赛道了。锂电还是2022年IPO最“高产”的细分赛道，前九个月已经有超过30家锂电企业冲刺IPO。这种情况下，破发潮的出现意味着什么？

锂电破发潮来了

乘着2021年和今年上半年的出货量高增长的东风，过去一段时间迎来了一波动力电池正极材料上市的小高潮，一个月之内就产出了三个IPO，但是全部破发了。

9月29日上市的万润新能，股价首日就大跌了27.59%。万润新能还是发行价299.88元的年内第一高价股，打新的投资者中一签亏两万。万润新能是磷酸铁锂正极材料的龙头厂商，市场份额仅次于德方纳米和湖南裕能，产品供货宁德时代、比亚迪等中国主要电池厂，本应该是锂电赛道稀缺很高的优质IPO。

9月19日，主要做三元正极前驱体材料的帕瓦股份上市首日也暴跌21.76%。截至10月14日，帕瓦股份已累计下跌了30%。

8月29日，另一家三元正极材料厂商天力锂能上市，首日虽然大涨20%，但随后就是连续的暴跌，截至10月14日已破发6%。

上游供应链企业纷纷破发，动力电池厂如何呢？10月6日，中国第三大动力电池厂商中创新航在港股上市，这是宁德时代上市之后最重磅的锂电IPO。中创新航首日涨幅是0%，随后两天均大跌破发，最低时破发幅度近10%，但最近几天股价有所变化，已回到了37港元的发行价。

破发最惨的还属终端的主机厂。9月29日零跑汽车在港股上市，首日暴跌33.54%，随后更是一路下行。10月14日零跑汽车股价仅17.78港元，相比48港元的发行价已跌去了63%。

说到破发，很多人认为问题出在新能源赛道估值过高，以市盈率来说，万润新能、帕瓦股份、天力锂能的发行市盈率分别高达75倍、93倍、82倍，估值的确不低。中创新航的发行市盈率更是高达近400倍。在市场进入深度调整的情况下，所谓的“赛道股”正在被杀估值，高发行价的新股遇冷并不令人奇怪。

至于零跑汽车，造车企业都亏损，走低价路线的零跑汽车亏的更厉害。2019年至2021年，零跑汽车的营收分别为1.17亿元、6.31亿元、31.32亿元；归母净利润分别为-9.1亿元、-11亿元、-28.46亿元，三年亏了48亿元。2022年零跑汽车亏损进一步扩大，上半年就亏了24.44亿元，同期总营收才51亿元。在熊市中亏损的企业总是第一个被抛弃的，蔚小理股价都在暴跌，仅今年三季度蔚来港股就跌了30%，小鹏跌了60%，理想跌了40%，零跑汽车上市破发也是合情合理。现在的市场状况是，盈利的上游供应链企业被杀估值，亏损的终端主机厂直接被腰斩。

但是也有投资人向投中网表示，在考虑业绩增长之后，锂电企业的估值并没有看起来那么高，部分企业估值实际上已经进入合理区间。

如果看动态市盈率，估值就会显的合理得多。比如万润新能，其营业收入2021年增长了890.36%，2022年上半年同比增幅也高达251.9%。这导致万润新能的动态市盈率仅有17倍左右。

VC吃肉 PE接盘？

虽然面对同一个破发潮，VC和PE们的心情是大不一样的。这种时候VC投资抗周期的优点就显现了出来。

简单梳理一下近期破发的锂电企业，它们背后的VC/PE们的回报水平顺着产业链往下几乎是呈完美的阶梯下行状。

上游的正极材料企业，虽然破发幅度高达20%~30%，但对VC/PE们的回报影响并不大。首先是万润新能，它2021年9月Pre-IPO轮融资估值37.5亿元，而破发后的市值仍高达170多亿元，一年增值4倍。天力锂能在2019年增资时的估值约为18亿元，按目前65亿元的市值也有3倍多的增值。帕瓦股份在2021年9月以转让老股的方式引进了多家机构，当时的估值达到了30亿元，而目前帕瓦的市值为48亿元，表现相对较差一些，但也有60%增值幅度。

这三家企业中，天力锂能增资是在锂电赛道正处于低潮的2019年，估值不算高。万润新能，和帕瓦股份融资都是在市场火热的2021年，30多亿元的估值已经相当高了，按它们当年的净利润市盈率高达数十倍，这已经有些突破认知了。但即便如此，由于它们属于产业链上游相对“小而美”的企业，投它们的基本都是VC，没有大型PE杀进来“哄抬物价”，估值还称不上是疯狂。

而顺着产业链往下走，“鱼”越来越大，融资胃口也越来越大，大PE开始扎堆，这时我们就见到了真正剧烈的资本内卷。

中创新航是中国第三大动力电池厂商，2021年A轮融资估值约620亿元（投后），而目前中创新航的市值仅670多亿港元，刨去101亿港元的IPO融资额，已经事实上估值倒挂。

当然，卷的最厉害的还得是造车新势力，零跑汽车2021年C轮融了60亿元，估值达276亿元人民币。而目前零跑汽车市值仅206亿港元，这意味着C轮投资者已浮亏超过30%。

零跑汽车的融资经历是标准的造车新势力融资模式。2018年的Pre-A轮融资额3.65亿元，估值22亿元，由红杉这样能出大钱的头部美元VC领投。2019年A轮，融资额上升至11亿元，估值71亿元，产业资本上海电气开始入局。这之后零跑着手进行量产，2021年初的B轮融资额进一步上升至43亿元，估值163亿元，投资方数量骤然增加，各路产业资本、大PE机构都来了。到了2021年下半年的C轮，估值上涨至276亿元，这次的主角是央企、券商系，还有各级国有产业投资基金。

基本的结论还是一样的：越到后期入局的大家伙越多，卷的越厉害，估值也就蹭蹭的涨。在后期项目开始出现估值倒挂的情况下，在新能源赛道PE的VC化大概也会愈演愈烈。

锂电内卷继续升级

还有最后一个问题：锂电破发潮来了，会如何影响到一级市场？

眼下的这一轮破发潮是在新能源汽车产业飞速发展的同时发生的，不可否认的是，新能源仍然是当下一等一的黄金赛道。就像一位投资人向投中网指出的：新能源赛道无论是未来的增长前景，还是当下的高景气度，包括它的产业规模，都是其他任何一个赛道不能相比的。

在新能源汽车渗透率逼近30%，各大电池厂、主机厂都在大举扩张产能的情况下，有人认为锂电池、电动车市场要饱和了、产能要过剩了。对此，基石资本合伙人杨胜君曾向投中网表示，新能源赛道在接下来几年仍然处在爬坡期，最快也要到2025年才有可能迎来行业的高点。虽然接下来要继续保持过去两年的翻倍式增长可能比较难，但总体上仍然处于快速增长的阶段。

最新数据显示，2022年1至9月中国新能源汽车销量同比增长了110%，动力电池出货量更是同比增长了243%，几乎所有锂电产业链上的企业业绩都在翻倍式增长。

因此，可见的未来锂电仍将是VC/PE们的必争之地。在投中网的询问中，不止一位投资人表示将继续增加对新能源赛道的投资，包括过去主要看半导体的投资人也表示要把重心转到新能源。

从数据来看，虽然一级市场整体投融资活跃度大幅下降，CVSource投中数据显示2022年8月中国VC/PE市场投资额同比下滑了近50%，但锂电赛道热度却在逆势上升，2022年前八月的融资额已经与去年全年持平。

（2011年~2022年动力锂电池赛道投融资数据，来源：前瞻产业研究院）

当然，当下锂电赛道的估值中枢整体大幅下行，所有上市龙头企业市值都在大幅缩水，一级市场的估值水平就显得有些高了。前述投资人向投中网表示，当下新能源赛道的估值仍然存在一定泡沫，有些价格在二级市场上可能很难足够的人买单，破发是正常的市场现象。（文/陶辉东，来源/投中网）

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